美聯儲突然「陽痿」，伯南克意外變卦 二○一三年九月十八日，美聯儲宣布繼續維持第三輪量化寬鬆每月購債八百五十億的規模不變。消息傳出，華爾街再度沸騰，S&P500與道瓊斯指數雙雙刷新歷史新高，美國十年國債收益率當天從二．九％大幅下跌到二．七％，新興市場國家的股市、債市、外匯聞訊大漲，黃金、白銀、石油強勁反彈。
美聯儲的決定太出乎市場預料了。
自五月以來，伯南克反覆念叨「淡出」（Tapering）量化寬鬆的緊箍咒，全球金融市場一夜數驚，國債收益率血雨腥風，敘利亞戰爭箭在弦上，股票債券聞風喪膽，金融體系錢荒肆虐，美元回流風急浪高，新興市場滿地雞毛。
伯南克也嚇了一大跳，在他看來，「淡出」並不意味著貨幣收緊，而只是印鈔減速，總體來說仍然是貨幣寬鬆，市場不應該過度「解讀」啊，何況他還附加了一系列「如果」「假設」之類的前提條件。他這些年來屢試不爽的「預期管理」此次突然失效，特別是國債收益率的飆升幾乎失去控制，這讓伯南克和美聯儲都暗暗心驚。
在量化寬鬆政策的有效性上，美聯儲內部，甚至包括歐洲、國際貨幣基金（IMF）和號稱「中央銀行的銀行」的國際清算銀行，都存在著日趨尖銳的分歧。貨幣鴿派自然是以伯南克和各國央行的當權派為代表，他們認為貨幣寬鬆救了金融系統，也能拯救各國經濟，只要假以時日，經濟復甦的奇蹟就會發生；但貨幣鷹派則認為，金融危機之後的五年裡，中央銀行浪費了寶貴的時間，過度寬鬆的貨幣政策，使各國滋生了麻痹和怠惰，經濟失衡依舊，財政赤字惡化，就業復甦疲軟，資產泡沫泛濫，一切與二○○七年類似，而金融風險甚至更加嚴重。
國際清算銀行對量化寬鬆的態度就相當負面，它的前首席經濟學家懷特（William White）在九月美聯儲會議之前發出刺耳的警告：「在我看來，這是二○○七年的翻版。所有那時存在的經濟失衡問題仍未解決，發達國家的公共與私人的總負債與GDP的比例，卻比那時高出了三○％，而現在我們又多了一個新興市場泡沫的全新難題，這個泡沫正在走向破裂的周期……美國的（超低）利率水平是全世界（資產泡沫）的終極推動力，當利率開始上漲，每一個人都將受到衝擊。」國際清算銀行甚至暗指歐美央行試圖僅用言辭的「預期管理」，來壓制長期利率的做法已經「基本失敗」，「（央行政策的）良好溝通手段，對市場的控制力也有極限，現在這些極限已經變得非常明顯」。
美國的超低利率是全球資產泡沫的終極動力，這一觀點可謂一語中的！
眼看泡沫越吹越大，魔術越演越邪，雜技越玩越險，國際清算銀行和國際貨幣基金這些觀眾看得心驚肉跳，冷汗淋漓，他們盼望著強悍的貨幣鷹派上臺，來制止這場瘋狂的遊戲，美國前財長薩默斯就曾是他們的希望。
伯南克去日無多，在美聯儲主席的競爭者中，呼聲最高的本是薩默斯，他突然宣布退出，使得局勢一下明朗起來，貨幣鴿派的新領袖葉倫已是呼之欲出。葉倫對寬鬆貨幣的極端信仰，甚至讓伯南克看起來更像是鷹派。她在美聯儲所有的貨幣政策投票中，無一例外地支援寬鬆、寬鬆、再寬鬆，二○一○年她甚至要求將基準利率乾脆整到「負數」！這是連鴿派大老伯南克和鴿派前輩日本央行都甘拜下風的「熊心豹子膽」，誰說女子不如男?!
伯南克走了，葉倫來了，很好，很好，這兩件事都是值得「慶祝」的。
美聯儲憋了三個月的「淡出」激情，終於以「陽痿」而告終。
量化寬鬆的鐵達尼號，迎頭撞向回購冰山 二○一三年五月，美聯儲開始強烈暗示即將退出量化寬鬆，全球市場不禁愕然，美國國債收益率的劇烈飆升說明了市場震驚的程度。第三輪量化寬鬆推進了才半年多，美國的股市、債市、房地產就出現一片興旺的景象，資產再通膨的成果剛剛嶄露頭角，究竟是什麼原因導致伯南克如此急著退出量化寬鬆呢？
看出門道的人的確很少，主要是紐約聯邦儲備銀行、國際清算銀行、國際貨幣基金的研究人員和少數學者在一些研究報告中和網路上小規模地討論這些話題，幾乎沒有引起主流媒體的關注。直到二○一三年五月，才有少數媒體如夢初醒，開始談論一般美國大眾聞所未聞的回購市場困境。
五月二十三日的《華爾街日報》大聲驚呼：「美聯儲擠壓了影子銀行，央行對國債的購買行為，正在導致關鍵的回購市場出現抵押品短缺。」文章指出：「在過去的三十年裡，貨幣和信用的創造方式已經發生巨變，扔掉你的教科書吧。」儘管文章誤解了「轉抵押」的概念，但卻正確抓住量化寬鬆政策自相矛盾的要害：「閒置在美聯儲帳戶上的一．八兆國債，正在使回購市場的安全抵押品處於饑荒狀態，考慮到『轉抵押』的（貨幣）乘數效應，這意味著經濟體少創造了約五兆美元的信用。這是經典的意料之外的後果。伯南克的美聯儲（透過印鈔）使美國政府能夠進行鉅額赤字透支就已經深受詬病，而胡搞美國經濟的血液就更糟。」道理很簡單，回購市場需要抵押品，而國債是最重要的抵押品，量化寬鬆的購債行為造成美聯儲與回購市場爭奪抵押品的矛盾，美聯儲執行量化寬鬆的時間越
長，回購抵押創造影子貨幣的能力越弱。
其實，在美聯儲的帳戶上還「閒置」著一．一兆美元的兩房按揭抵押債券，它們被認為擁有政府級別的信用，同樣屬於「安全」的回購抵押資產。如果將國債和兩房按揭抵押債券都作為影子貨幣的基礎貨幣，那麼影子銀行體系因為量化寬鬆政策可能導致七兆至九兆美元的影子貨幣擴張不足。
回購抵押品被量化寬鬆擠壓的問題究竟嚴重到什麼程度呢？可以說是刻不容緩！
在量化寬鬆操作中，當美聯儲在市場中購買國債時，從短債到長債通通吃進，不過主要還是集中於中長期債券。如此一來，美聯儲的「國債庫存」就顯得十分複雜，各種期限的國債都有，而且數量差異很大。科學研究的方法論之一就是要找到複雜系統的簡單替代變數（Proxy），通過研究替代變數，來瞭解整個系統的狀況。「類十年期國債」（10-Year Equivalents）就是美聯儲「國債庫存」的有效替代變數，它將各種期限和不同數量的國債所產生的利率風險，用一定數量的十年期國債來替代。簡而言之，美聯儲的所有國債持有量，可以用「類十年期國債」來代表。
以「類十年期國債」的方法計算，到二○一三年八月，美聯儲已經持有全部流通國債的三○％，如果繼續按照第三輪量化寬鬆的購債速度推進，二○一四年將達到四五％，二○一五年為六○％，二○一六年為七五％，二○一七年為九○％，到二○一八年底之前，所有市場中的國債都將被美聯儲通通吃光。當然，早在這之前，回購市場就已經崩潰了。
伯南克恐怕的確是沒有事先料到量化寬鬆會造成回購市場的嚴重困境，七兆到九兆影子貨幣的擴張不足，足以抵消美聯儲量化寬鬆印鈔機的效果。如果繼續以每月八百五十億美元的速度吃進國債和兩房按揭抵押債券，那麼回購市場所面臨的內爆壓力將與日俱增。
這就是伯南克心急如焚地想在二○一四年結束量化寬鬆的真正原因！
在回購市場上，本來玩的就是十個瓶子三個蓋的高難度雜技，如果美聯儲以每月八百五十億的速度從市場上不斷回收「瓶蓋」，那一年就會使市場減少一兆美元的抵押品，考慮到美國三方回購市場的全部抵押資產規模不過兩兆，這樣的瓶蓋流失速度不可謂不驚人。由於瓶蓋的減少，雜技會逐漸變成十個瓶子一個蓋，甚至二十個瓶子一個蓋，雜技的技術難度越來越高，而失手的風險就會越來越大。
不要小看回購市場的幾兆抵押品，它們的作用類似於傳統銀行體系的基礎貨幣，為美國幾十兆的影子銀行體系提供關鍵的流動性。儘管影子銀行體系極其龐大，但卻高度依賴市場信心，處於嚴重拉伸狀態下的抵押鏈條，對交易對手的風吹草動都極度敏感。另外，影子銀行無法吸納傳統的儲蓄，只能依賴金融機構的超短期融資，期限甚至短到隔夜。儲蓄匯集了成千上萬小儲戶的分散資金，而回購融資卻是金融機構高度集中的鉅額資金，當市場動盪時，機構的消息更靈通，作出撤資決定的時間更短，資金逃跑的速度更快。
在風平浪靜的回購市場中，隔夜回購融資並無大礙，為節省交易成本，借貸雙方總是會在第二天繼續滾動合約。不過，這是建立在彼此繼續信任的基礎上，如果融資方突然聽到市場上對借錢方的流言四起，第二天就可能會拒絕繼續滾動回購合約，借錢的人將立刻陷入資金鏈斷裂的風險。當然借錢方可以馬上去找新的融資方，但華爾街的壞消息永遠比好消息傳播得更快，一家機構拒絕回購融資，往往意味著所有人都會像躲避瘟神一樣關閉融資的大門。一九八○年以來的歷次金融危機，出事的金融機構莫不是始於回購融資的資金鏈突然斷裂。雖然貝爾斯登、雷曼兄弟、MF Global的問題根源在於持有大量的資產毒垃圾，但危機爆發時最致命的一擊都是源於回購市場。
在二○○七年正常的回購市場狀態下，資產抵押債券和優質公司債券的打折率僅為三-五％，而在二○○八年的金融危機中，資產抵押債券和垃圾債券的打折率曾高達四○％，優質的公司債券的打折率為三○％，如此猛烈的打折率跳升，將迫使回購融資方不得不追加鉅額的資產，而此時它們的擴張已達極限，要麼被迫跳樓甩賣資產，要麼資金鏈斷裂導致違約，回購市場的流動性將在頃刻之間完全凍結。
量化寬鬆持續下去的最終後果，將是回購市場逐步萎縮直至突然凍結，接著發生的就是數十兆的影子銀行體系轟然倒塌！
那股票市場呢？股票繁榮依賴股票回購，股票回購的資金源於債券市場的低利率，債券的低利率靠的是做市商的流動性支援，做市商的運營資金仰仗回購市場，回購市場撞上冰山，股市的資金鏈也將斷裂。
如果說二○一二年九月伯南克和美聯儲興致勃勃地搞第三輪量化寬鬆時，還沒有意識到問題的嚴重性的話，那麼最遲到二○一三年五月，所有行家都已經看到在量化寬鬆這艘「鐵達尼號」的正前方，聳立著一座巨大的回購冰山！
五月，伯南克船長準備緊急減速，無奈乘客玩得正High，絲毫沒有覺察到風險，憤怒的玩家摔鍋砸碗，大吵大鬧，長期利率突然飆升，回購市場危機驟起，伯南克嚇得趕緊改口。九月，量化寬鬆號保持原速，方向不變，繼續撞向冰山。
伯南克陷入進退兩難的困境，繼續量化寬鬆，前面會撞上回購冰山；退出量化寬鬆，又會引發利率飆升。就在猶疑不定之間，時間在悄悄流逝，距離冰山的距離也越來越近。
回購市場是幾乎所有歐美金融機構短期資金的命脈，而該市場卻完全沒有國際統一的法律規範和會計準則，由於回購抵押鏈條橫跨大西洋兩岸，遠達亞太和世界各地，因此，回購市場的健康問題不僅令美聯儲寢食難安，就連英國、歐盟、國際貨幣基金和國際清算銀行都對此憂心忡忡。
監管寒流襲來，抵押品短缺惡化 就在《華爾街日報》開始報導回購市場抵押品不足的同時，早就對此展開調查的國際清算銀行也於五月發表了高度關注「優質抵押品」（High-Quality Collateral, HQA）短缺的報告。
國際清算銀行一直對歐美日的貨幣寬鬆政策表示出頗不以為然，並已著手制定新的遊戲規則，這就是《巴塞爾協定Ⅲ》。
這個國際清算銀行是什麼來頭？憑什麼它制定的協定全世界的金融機構都必須遵守？這種世界「銀監會」的地位到底是怎麼得來的？國際清算銀行的來歷可不簡單，美國前總統柯林頓的恩師、喬治城大學著名歷史學家卡洛．奎格雷對國際清算銀行曾有這樣的評價：
金融資本勢力有一個極為長遠的計劃，它旨在建立一個金融系統來控制世界，一個被少數人控制的，能夠主宰世界政治體制和世界經濟體制的機制。這個系統是以封建專制的模式被中央銀行家所控制，他們透過頻繁的會議所達成的秘密協定來進行協調。
這個系統的核心就是瑞士巴塞爾的國際清算銀行，這是一家私有的銀行，而控制它的中央銀行也同樣是私有公司。
每個中央銀行都致力於透過控制財政貸款、操縱外匯交易、影響國家經濟活動水平、在商界領域對保持合作的政治家提供回報等方式來控制各自的政府。
國際清算銀行的最終目標當然是為了保護國際銀行家的整體利益，並跨越主權國家將全世界的銀行體系直接納入自己的管理軌道，以金融力量箝制政府，以貨幣手段管理世界。為實現這一「立志高遠」的目標，就必須堅決杜絕那些短視、貪婪、欺詐和不負責任的金融冒險，嚴格自律是國際銀行家成就其「偉大功業」的前提條件，《巴塞爾協定Ⅲ》正是實現嚴格自律的具體要求。
一個協定如果沒有強制執行力，那就是廢紙一張。假如某銀行拒絕接受國際清算銀行的領導，不執行《巴塞爾協定Ⅲ》的要求，那將產生什麼後果呢？很簡單，全世界的其他銀行將拒絕和「搗蛋鬼」進行金融業務往來。想匯款到其他銀行？沒有銀行敢接收；想在金融市場上回購融資？沒有交易對手敢放貸；想給客戶發放貸款？你的支票沒人要！誰還敢把錢存在這樣的銀行？被排除在金融體系之外的「搗蛋鬼」只有死路一條。
如果一個國家拒絕執行《巴塞爾協定Ⅲ》呢？那後果就是該國所有的銀行都將被排除在國際金融市場之外，這相當於金融制裁，該國的進出口貿易將被迫中斷，因為無法進行資金的國際支付和接受；該國的海外投資也將中斷，因為海外資金無法進入。沒有國際貿易和海外投資，一個現代國家能支撐幾天？對於小國而言，這如同蹲監獄；對於大國來說，這好比是金融流放。
這就是《巴塞爾協定Ⅲ》真正厲害的地方！一個國家的主權政府必須臣服於它。奎格雷教授在半世紀之前就已洞察到這一切，控制國際清算銀行的極少數人就是全世界真正的主人，他們未經民主選舉，也不接受任何監督；既不對選民負責，也不對各國政府負責，這是一種國際社會極為罕見的特殊而絕對的權力！在可預料的將來，這一趨勢還會不斷增強，這也正是金融全球化的終極目標。
絕對的權力並不表示它不負責任，而是它只對自己負責。如果掌握這一權力的少數人擁有高度智慧和能力，他們的管理甚至會產生更高的效率和更好的結果，至少國際清算銀行的主人們自認如此。
在流動性方面，《巴塞爾協定Ⅲ》對銀行提出更高的要求。所有銀行必須保持足夠的優質抵押品，如美國國債，以確保在極端惡劣的情況下，能夠靠變賣資產來維持三十天的現金流不致枯竭。僅此一項，就將造成二．三兆美元的優質抵押品短缺。同時，美國《多德-弗蘭克法案》（Dodd-FrankAct）對金融衍生品交易的保證金提出更高的要求，這又將造成一．六兆到三．二兆美元的優質抵押品短缺。另外，由於各國外匯管理和貨幣政策所掌握的外匯，已從二○○七年底的六．七兆美元，增加到二○一二年的一○．五兆美元，官方對優質抵押品的需求也將大幅增長。這樣算下來，在未來的幾年裡，如果金融市場運行平穩，那麼優質抵押品的短缺規模將擴大到五．七兆美元。
這是在正常的市場狀態下，那麼如果市場面臨壓力呢？美國財政部估計：優質抵押品的短缺上限將激增到一一．二兆美元！
真是屋漏偏逢連夜雨，量化寬鬆就已經導致優質抵押品面臨短缺，高槓桿化的影子銀行系統的壓力越來越大，《巴塞爾協定Ⅲ》和《多德-弗蘭克法案》又跳出來爭搶優質資產，這將導致回購市場承受更大的壓力。
冰山沒有消融，反而越來越大！
